普洱茶第一股，真的要來(lái)了嗎？

近日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)國(guó)際合作部對(duì)普洱瀾滄古茶股份有限公司境外發(fā)行上市備案信息予以了確認(rèn)，這意味著瀾滄古茶已經(jīng)完成了赴香港上市聆訊的前置要求，或很快在港交所進(jìn)行最關(guān)鍵的上市聆訊。

(資料圖片僅供參考)

回頭來(lái)看，此次港股IPO已經(jīng)不是瀾滄古茶第一次沖擊資本市場(chǎng)了。早在2020年7月，瀾滄古茶就曾向A股發(fā)起過(guò)進(jìn)攻，但誰(shuí)也沒(méi)想到，就在2021年6月3日上會(huì)的前一天，瀾滄古茶卻主動(dòng)向證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)了撤回申報(bào)材料，上市之路就此終止。

然而造化弄人的是，在八馬茶業(yè)近兩年闖關(guān)A股屢屢失利，中茶股份又沒(méi)有更多上市進(jìn)展鋪路的情況下，曾經(jīng)臨陣脫逃，轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股的的瀾滄古茶，卻似乎成了現(xiàn)在中國(guó)傳統(tǒng)茶業(yè)沖擊資本市場(chǎng)的“全村希望”。

那么，兩位規(guī)模體量更大的茶企老大哥們都未能沖破的資本市場(chǎng)大門(mén)，瀾滄古茶換成港股就能打開(kāi)了嗎？

//瀾滄古茶，勝算幾何？

關(guān)于瀾滄古茶后來(lái)者居上地成為“茶葉第一股”的勝算有多少？

主要從兩方面來(lái)看：一是對(duì)上市環(huán)境的定性分析。

此次瀾滄古茶與八馬茶業(yè)們沖擊IPO的最大不同，在于其選擇了港股上市而非A股。

熟悉資本市場(chǎng)的朋友都明白，相比A股，港股在對(duì)上市企業(yè)的性質(zhì)及業(yè)績(jī)要求審查方面，確實(shí)都較為寬松，上市難度也更低。而且更重要的是，其還避免了傳統(tǒng)茶企A股上市的種種隱形門(mén)檻。

比如年前，市場(chǎng)曾流出了一則關(guān)于主板IPO紅燈行業(yè)的傳聞。其中，白酒、防疫和精制茶等行業(yè)皆在限制名單中。雖然“紅燈傳聞”至今還未得到進(jìn)一步證實(shí)，但是白酒行業(yè)的沉寂和八馬茶業(yè)A股上市的接連碰壁，卻也在一定程度上增添了幾分不確定的陰霾。

與之相反的是，港股在今年四月剛剛迎來(lái)了自己的“白酒第一股”珍酒李渡。以茶代酒觀之，瀾滄古茶港股IPO的成功率確實(shí)可能會(huì)比八馬茶業(yè)們高一點(diǎn)。

二是對(duì)招股書(shū)的定量分析。

從客觀來(lái)講，即便港股上市的難度相對(duì)較低，但也絕不是任由泥沙俱下。所以我們依然需要從最重要的招股書(shū)數(shù)據(jù)，定量分析一下瀾滄古茶的業(yè)績(jī)質(zhì)量成色。

主要從成長(zhǎng)盈利能力到資產(chǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，再到外部市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)三點(diǎn)切入：

第一點(diǎn)是最基礎(chǔ)的成長(zhǎng)和盈利能力方面，招股書(shū)顯示，2020年至2022年，瀾滄古茶的總營(yíng)收分別為4.05億元、5.59億元及4.63億元；凈利潤(rùn)分別為1.23億元、1.29億元、0.7億元。

可以明顯看到，2022年，瀾滄古茶均出現(xiàn)了不同程度的營(yíng)收凈利的下滑。特別是凈利潤(rùn)，在2022年?duì)I收規(guī)模比2020年多了5800萬(wàn)元的基礎(chǔ)上，其凈利潤(rùn)規(guī)模卻被近乎腰斬。

這背后對(duì)應(yīng)的是，瀾滄古茶凈利率的持續(xù)下滑。2020年—2022年，瀾滄古茶的凈利潤(rùn)率分別為30.3%、23.1%和15.2%，三年縮水近一半。

那么凈利率的下滑，究竟是對(duì)應(yīng)的，代表產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的毛利率出現(xiàn)了問(wèn)題？還是費(fèi)用端加大投入所致呢？

從招股書(shū)來(lái)看，2020至2022年，瀾滄古茶的毛利率分別為70.4%、65.9%和65.9%，確實(shí)出現(xiàn)了明顯的下滑。不過(guò)好一點(diǎn)的是，瀾滄古茶對(duì)此表示，毛利率的下滑主要源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的調(diào)整，公司在近兩年推出了較多普洱生茶產(chǎn)品，其毛利率普遍低于普洱熟茶產(chǎn)品。

事實(shí)也確實(shí)如此，在瀾滄古茶營(yíng)收支柱的1966系列中，普洱熟茶的毛利率常年維持在74%以上，生茶的毛利率則是在60%以上。與此同時(shí)，1966系列中的生茶營(yíng)收占比從2020年23%增長(zhǎng)至2022年的24.6%，而熟茶營(yíng)收占比卻從50.6%驟降至38.5%。

再加上同期，瀾滄古茶的營(yíng)銷(xiāo)與行政開(kāi)支費(fèi)用又分別從0.87億元、0.56億元上漲至1.36億元、0.78億元。

層層因素影響下，最終，瀾滄古茶的盈利能力承受了巨大壓力。

不過(guò)需要注意的是，瀾滄古茶主動(dòng)調(diào)低高毛利產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，且費(fèi)用端加大投入也沒(méi)能換來(lái)營(yíng)收的持續(xù)高漲，這究竟是疫情所致的短期低迷，還是戰(zhàn)略失誤，又或者是賣(mài)不動(dòng)的長(zhǎng)期成長(zhǎng)問(wèn)題呢？恐怕還有待觀察。

第二點(diǎn)是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)方面，從整體來(lái)看，瀾滄古茶40%左右的資產(chǎn)負(fù)債率并不算高，甚至還遠(yuǎn)低于八馬茶業(yè)，算是個(gè)不錯(cuò)的亮點(diǎn)。

不過(guò)深入來(lái)看，在2022年瀾滄古茶14億元的“總資產(chǎn)”中，“存貨”就達(dá)到了7.84億元，占據(jù)了半壁江山。雖然和其他茶不同，普洱茶有點(diǎn)像白酒，具有越陳越香、價(jià)值越陳越貴的特性。所以即便短期賣(mài)不掉，卻也能夠長(zhǎng)久保存，坐等升值。

但問(wèn)題是，公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)并不能只看未來(lái)，不顧現(xiàn)在。茶葉存貨的居高不下，直接會(huì)加劇茶企短期資金周轉(zhuǎn)的壓力，進(jìn)而影響到資金的流動(dòng)性以及長(zhǎng)期市場(chǎng)擴(kuò)張的前進(jìn)步伐。更不用說(shuō)，現(xiàn)在瀾滄古茶的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)已經(jīng)從2020年的1345天，增長(zhǎng)至2022年的1617天，賣(mài)出一份茶葉至少需要4.5年的時(shí)間。

或許正因如此，近年來(lái)，瀾滄古茶的借款規(guī)模在逐年升高，直到2022年僅“流動(dòng)負(fù)債”項(xiàng)目里的借款金額就已經(jīng)達(dá)到了1.35億元，遠(yuǎn)高于同期瀾滄古茶“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物”的9千萬(wàn)元規(guī)模。

第三點(diǎn)則是外部市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)方面。這一點(diǎn)之所以拎出來(lái)講，主要是因?yàn)闉憸婀挪璨⒉皇瞧斩枋袌?chǎng)絕對(duì)的頭部品牌。招股書(shū)顯示，2021年中國(guó)五大普洱茶公司的普洱茶產(chǎn)品收益排名中，

瀾滄古茶排名第二，市占率為2.8%，第一名市占率是12.9%，第三名市占率為2.7%，僅次于瀾滄古茶。

大家都知道，中國(guó)茶葉市場(chǎng)的整體特點(diǎn)是“大行業(yè)，小公司”，即便是具體到普洱茶細(xì)分品類(lèi)來(lái)看，2021就共有超過(guò)700位品牌玩家參與瓜分市場(chǎng)。雖然有數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)，普洱茶的市場(chǎng)規(guī)模將從2021年的185億元增加到2026年的311億元，但是在參與者人滿(mǎn)為患的情況下，未來(lái)品牌想要實(shí)現(xiàn)“強(qiáng)者愈強(qiáng)”，恐怕還是離不開(kāi)茶企間的內(nèi)卷競(jìng)爭(zhēng)。

所以，瀾滄古茶也坦言，如果行業(yè)龍頭繼續(xù)快速擴(kuò)大其門(mén)店網(wǎng)絡(luò)從而獲得更多市場(chǎng)份額，普洱茶市場(chǎng)可能飽和，或?qū)?duì)公司的銷(xiāo)售、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)狀況造成不利影響……

//玩標(biāo)準(zhǔn)還是玩茶，瀾滄古茶們?cè)撓虬拙茖W(xué)習(xí)？

回頭來(lái)看，為什么瀾滄古茶、八馬茶業(yè)們上市難？

拋開(kāi)未經(jīng)證實(shí)的“紅黃燈”上市傳聞和瀾滄古茶們自身的發(fā)展競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題不談，向善財(cái)經(jīng)認(rèn)為，根本原因就一個(gè)“做茶還是做標(biāo)準(zhǔn)”的取舍問(wèn)題。

大家都知道，茶葉非標(biāo)品屬性強(qiáng)是中國(guó)茶業(yè)市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)化難的關(guān)鍵所在，主要體現(xiàn)在兩方面：

一是生產(chǎn)種植端的產(chǎn)地非標(biāo)。茶葉作為小農(nóng)經(jīng)濟(jì)作物需要高山和丘陵種植，生產(chǎn)機(jī)械化程度低，生產(chǎn)效率難以提升。而且茶葉的品質(zhì)、產(chǎn)量還會(huì)受到氣候、茶樹(shù)的年份等各種影響，幾乎無(wú)法擺脫靠天吃飯的限制，這是種植端的客觀因素。

然而，傳統(tǒng)茶企們不僅沒(méi)有改善這種生產(chǎn)非標(biāo)的現(xiàn)狀，反而將其進(jìn)一步放大了。比如一杯綠茶，如果產(chǎn)地源自西湖龍井核心產(chǎn)區(qū)，其價(jià)格就要比普通綠茶高上一籌。而在采摘時(shí)節(jié)上，這杯龍井茶又有“雨前是上品，明前是珍品”的區(qū)分說(shuō)法。同時(shí)還有制作工藝和成品茶葉的品相都能決定一杯茶的最終定價(jià)是幾十塊，還是幾萬(wàn)塊。

從邏輯思路上來(lái)看，用一種產(chǎn)地的稀缺性去證明另一種品牌或產(chǎn)品的稀缺性，這像不像是“離了茅臺(tái)鎮(zhèn)，釀不出茅臺(tái)酒”的茅臺(tái)高端化玩法？

二是加工制作端的技術(shù)非標(biāo)，準(zhǔn)確來(lái)說(shuō)是制茶大師非標(biāo)。無(wú)論是瀾滄古茶還是八馬茶業(yè)的品牌背后，都有一個(gè)制茶大師的故事。這同樣和白酒喜歡邀請(qǐng)大師勾調(diào)名酒的玩法頗為相似。

但不同的是，白酒大師在勾調(diào)制定完標(biāo)準(zhǔn)，后來(lái)者嚴(yán)格遵循即可，無(wú)所謂大師親手釀酒。而制茶則講究的是一個(gè)千人千面，在茶葉的搖青、包揉和烘干階段，不同手法技藝帶來(lái)的最終效果也各有不同。

不過(guò)有意思的是，隨著以“大師作”為代表的小罐茶經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)的披露，被消費(fèi)者發(fā)現(xiàn)就算炒茶大師24小時(shí)連軸轉(zhuǎn)也不可能撐起銷(xiāo)量后，現(xiàn)在的制茶大師就和白酒大師們一樣，更多是為品牌的品質(zhì)信用背書(shū)，而不是真的親自炒制“大師作”茶葉。

所以從客觀來(lái)講，茶葉和白酒的產(chǎn)品市場(chǎng)玩法背景是相似的。

但遺憾的是，或許是為了追求非標(biāo)品帶來(lái)的超高毛利率和溢價(jià)空間，大部分傳統(tǒng)茶企們依然選擇了拿著“茶葉”去找價(jià)值價(jià)格的“標(biāo)準(zhǔn)”。其實(shí)這就回答了，為什么七萬(wàn)家茶企敵不過(guò)一個(gè)立頓？因?yàn)椤耙圆枵覙?biāo)準(zhǔn)”的思路玩法注定了品牌只能走小而美的路線，很難借此做大規(guī)模，就更不用提上市了。

所以，現(xiàn)在傳統(tǒng)茶企們多是從高端系列切入，打造品牌調(diào)性，然后推出一個(gè)或多個(gè)大眾茶葉系列來(lái)做大市場(chǎng)規(guī)模，瀾滄古茶的1966和“茶媽媽”恐怕皆是如此。

不過(guò)據(jù)天眼查APP數(shù)據(jù)顯示，大眾茶葉的市場(chǎng)基數(shù)要遠(yuǎn)大于高端茶葉，而一旦高端的“1966”跟不上“茶媽媽”營(yíng)收增長(zhǎng)，毛利率就難免要跌落下來(lái)……

如此看來(lái)，茶葉標(biāo)準(zhǔn)化似乎是個(gè)無(wú)解的難題？

其實(shí)不然。從客觀來(lái)講，白酒和茶葉一樣，都有著濃香、醬香、清香和兼香等多品類(lèi)劃分，如果想要制定出一個(gè)滿(mǎn)足所有人口味的品質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)，同樣是不可能的。所以白酒選擇了一個(gè)既能保留品質(zhì)個(gè)性化，又能打破這種銷(xiāo)售層面非標(biāo)局限的破局點(diǎn)，也就是制定價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)、價(jià)格帶，拿著價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)去找酒。

于是乎，無(wú)論是四川宜賓、瀘州的酒，還是貴州茅臺(tái)鎮(zhèn)又或者是山西杏花村的酒；無(wú)論是濃香、醬香還是清香；無(wú)論是12987還是其他釀造工藝方法，站穩(wěn)1000元價(jià)格帶以上，就是高端酒，500—800元就是次高端酒，300——500元就是中高端酒，剩下的就是中低端酒。

白酒市場(chǎng)的標(biāo)準(zhǔn)化由此確立。

如此來(lái)看，小罐茶似乎已經(jīng)中國(guó)茶葉行業(yè)打了個(gè)“價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)化”的樣。

小罐茶的商業(yè)邏輯是什么？就是拿著“標(biāo)準(zhǔn)”去找茶。即先設(shè)立“大師作”的品質(zhì)標(biāo)準(zhǔn)，統(tǒng)一產(chǎn)品定價(jià)，然后再去找符合標(biāo)準(zhǔn)的品質(zhì)好茶。整體更加偏向于大眾化、工廠化的快消品邏輯。

在這一過(guò)程中，小罐茶們幾乎不需要直接讓消費(fèi)者記住小罐茶產(chǎn)品經(jīng)歷了多少道篩選炒制、原料茶葉有多好，而只需要讓這一價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)深入人心即可。

相比之下，傳統(tǒng)茶企們既需要證明茶葉品質(zhì)的好壞，又需要自證價(jià)值價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)的合理性，這等于是既當(dāng)運(yùn)動(dòng)員又到裁判員，消費(fèi)者又如何能接受和認(rèn)可呢？

其實(shí)從客觀來(lái)講，無(wú)論是此次瀾滄古茶能不能后來(lái)者居上地坐上“茶葉第一股”的市場(chǎng)寶座，我們能做的也只有拭目以待。

但是對(duì)于整個(gè)茶葉行業(yè)來(lái)說(shuō)，破解市場(chǎng)規(guī)模化仍是一條需要不斷嘗試和創(chuàng)新的必走之路……

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